我们是“理性人”吗? ——行为经济学对私募基金管理人的启示

上海茂典资产管理有限公司   2021-11-23 本文章9阅读


前言

众所周知,传统的经济学理论基于这样的一种前提:市场上的每一个人都是“理性人”。这意味着人们需要符合两项条件:(1)自私,即人们的行为动机应当是利己的;(2)完全理性,即每个人都能通过成本-收益原则来对其所面临的一切机会和目标及实现目标的手段进行优化选择。

然而,这样的假设显然与我们日常生活经验是不相符的。在现实生活中,我们没有人敢于保证自己符合“理性人”的标准:我们可能会对一件事情产生无缘由的乐观或偏见,可能会过分高估或者低估某一件事的影响,往往比起利益更在乎公平,等等。

正是基于这样的观察,经济学的一个分支学科——行为经济学应运而生,向经济学大厦的根基提出了质疑和挑战:根据该理论,不同于传统经济学假设中的“理性人”,现实中的人应该是“社会人”,即仅拥有有限理性、有限意志力和有限自利的人。正是这些特征,导致了人会受到非理性认知的影响。 


非理性认知

行为经济学的研究成果表明,人们会受到许多种非理性认知的影响。限于文章篇幅,本文无法在此一一赘述,仅挑选其中一些具有代表性的例子。

1、可得性偏见

所谓的可得性偏见,是指人们会根据相关例子获得的难易程度来对发生上述风险的可能性做出判断。如果人们能够轻而易举地回忆起与某种风险有关的例子,他们便会对这种风险更为在意。举例而言,一个曾经经历过地震的人可能会在日常生活中比起洪水或者火灾更加高估地震发生的可能性,尽管前者发生的概率事实上高于后者。

2、代表性法则

代表性法则,是指人通常会在不确定性的情形下,抓住问题的某个特征直接推断结果,却忽视了这种特征出现的真实概率以及与特征有关的其他原因。尽管在许多情形下,代表性法则都是一种十分有效的方式,但也往往会造成严重的偏差。

以篮球运动为例,当一名球员接连投中几个球后,球迷们往往会评论该球员“手感热得发烫”,并且期待他能命中下一球。然而,行为经济学的相关研究显示,篮球运动员的投篮命中率和他之前的命中率并无关联。球迷之所以会对球员下一球的命中率产生过高预期,就是因收到了代表性法则的影响。

3、过于自信

过于自信可以说是人类社会的一种普遍现象,多数人都会对自身及自己所参与的行为给出十分乐观的估计。以一项针对司机的问卷调查为例,该调查显示,有90%的司机认为自己的驾驶技术在平均水平以上——而这从数学的角度显然是不可能的。

4、现状偏见

所谓的现状偏见,则是指人们即使改变现状更加有利,也不愿改变的心理。1988年,波士顿大学的威廉·萨缪尔森教授和哈佛大学的理查德·塞克豪泽教授在研究哈佛大学9 000多名教职员工的医疗保险计划时发现,当有新的保险计划供选择时,大多数人仍选择继续他们原来的计划。虽然新计划和旧计划相比,可能会费率更低、每次看病花的钱更少,但大多数人不愿意主动去做这个改变。

通过上述的内容,我们已经知道,现实中的人会受到种种非理性认知的影响,从而作出错误的判断。那么,非理性认知会对私募基金行业产生什么样的影响?私募基金管理人又应当如何应对这种影响?这是本文下一部分的内容。


私募基金管理人如何应对非理性?

正如上文中所述,我们生活的世界处处充斥着非理性的认知与决策,而私募基金管理人同样无法置身事外。一方面,管理人所面向的个人投资者往往并不具备投资方面的专业知识与技能,更易受到“直觉思维系统”的影响;另一方面,管理人自身即便作为专业投资机构也同样难以摆脱非理性所带来的影响。而考虑到私募基金行业本身的高风险性,一系列非理性决策的叠加势必会带来巨大风险。故而,管理人通过合规风控工作尽可能地降低这种非理性因素的影响,无疑是十分重要的。具体而言:

1、实时关注监管动态与市场舆情

上文中已提到,可得性偏见的存在会使得人们过高地估计自己所熟知的风险的可能性。而这样的倾向在私募基金的投资中,极易演变为投资者对证券市场上热点的监管事件与市场事件的过分敏感。具体而言,每当此类事件出现时,往往伴随而至的就是媒体铺天盖地的报道,投资者会不自觉地受到这些信息流的影响,对此类事件发生于自身的可能性进行过高的估计,进而进行非理性的投资决策。

因此,站在管理人的角度上,合规风控工作不仅仅应当被局限于被动地保证内部运作符合相关法规与风控制度的要求,更需要实时关注监管动态与市场舆情。在此基础上,一方面,管理人应当在合规与风险控制方面尽可能着重把控当下的热点问题,避免进一步增加投资者的恐慌情绪;另一方面,管理人也应通过及时的沟通与信息披露,及时地向投资者传达正确的信息,从而主动地降低投资者因非理性决策造成的损失。

2、充分的风险揭示

一只基金产品的历史表现是投资者判断该产品预期收益的主要依据之一。但正如上文中篮球运动员的例子所表明的那样,一只基金产品过往的出色表现,并不能保证它在将来仍然保持这样的表现。但投资者在代表性法则的影响下,却有可能对产品的预期收益产生过高估计,从而作出错误的投资决策。

正因如此,在笔者看来,越是在一只基金产品的表现突出的时候,基金管理人越应对对该产品的投资者进行充分的风险揭示,以纠正代表性法则的影响。

3、严格执行的风险控制制度

不切实际的乐观是人的天性之一,在这一点上,基金管理人即使作为专业的投资机构也同样难以独善其身。一名基金经理完全有可能会基于对自身专业技能与经验的自负,对自己所进行的投资决策产生过于乐观的预期。而一个严格执行的风险控制制度能够抑制基金经理基于乐观心理产生的恣意,使产品运行于一个更加平稳的轨道之上。

4、为投资者提供最好的基金合同

在实践中,一只基金产品持续运营数年乃至十年以上是很常见的现象,这就意味着一只产品的合同随着合规要求与市场情势的变化而进行变更是不可避免的。而在此过程中,基金管理人经常会发现:即使产品合同条款的变更对于他们更加有利,投资者也往往不愿意对此进行配合,这似乎也在某种程度上印证了上文中提及的现状偏见的理论。

这就为管理人带来了两项启示。第一,每当有新的基金产品推出或有机会对现有的产品合同进行修改时,即使看似在当下没有必要,管理人也应尽可能地在产品合同中补充条款,以避免发生日后真的出现需要时,投资者拒绝接受合同修改的尴尬情况。第二,管理人也可以充分借助投资者的现状偏见,对合同中的默认条款进行有助于保护投资者权利的设置,从而更好地为投资者的利益服务。









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